주식 투자에 있어서 가장 중요하게 봐야 할 부분은 무엇이라고 생각하시나요? 금리? 경제 상황? 기업?
전문가를 포함한 많은 사람들은 주식의 가격, 리스크 매니지먼트, 경제 상황에 대한 걱정, 환율 변동성, 금리 예상치, 심지어 대통령의 말 한마디에 흔들리는 모습을 보입니다. 투자에 있어서 중요한 것은 그런 외부 변동성이 아닙니다. 우리는 외부 변동성에 둔감해져야 할 필요가 있습니다. (물론, 어떤 특수한 외부 환경 변화가 근본적인 비즈니스 방법 자체를 변화시키는 커다란 일이라면 즉시 파악하고 그로 인한 수혜나 피해를 빠르게 예측해야 합니다.)
사실상 금융권에 있는 대부분의 투자회사나 자산운용사들은 시황 정리를 통해 매일의 경제 상황을 브리핑하고 하루하루 주식시장의 움직임을 파악해서 자신들의 정보 수취 능력을 과시합니다. 그렇게 정리한 내용으로 여러 변수를 장황하게 설명하며 주식시장을 설명하고 예측합니다. 또한 분기마다 실적이 어떨지, EPS는 얼마나 나올지 등 단기적인 기업의 실적에 집착하는 모습을 보여줍니다.
하지만 이런 실정들을 비판하는 가치 투자자들을 보신 적이 있으실 겁니다. 유명 가치 투자자들의 매크로나 단기실적은 중요하게 보지 않는다는 말이 이해가 가지 않으실 분들을 위해 장기투자에 있어서 어떤 것이 중요한지 최대한 풀어서 써 보도록 하겠습니다.
장기적인 미래 예측이 유리하다
결국 투자자는 미래를 예측해야 하는 직업입니다. 그렇다면 미래 예측 성공 확률에 대해서 생각해 봐야 합니다. 단기적인 주가의 흐름은 너무나도 복잡한 경제, 경영, 그리고 많은 사람들의 심리와 오류의 산물입니다. 이것을 정확하게 맞춘다는 것은 불가능합니다. 장기적인 시계열로 놓고 볼 때 수많은 단기 트레이더 중에 단 한명이라도 워런 버핏과 같이 장기적으로 성공한 투자자가 있나요? 저는 본 적이 없습니다.
월스트리트의 분기당 EPS(주당순이익:EPS가 높으면 높을수록 수익성이 좋다고 판단합니다) 분석도 동일합니다. 단기적으로 예측하면 할수록 맞춰야 하는 숫자의 폭은 좁아집니다. 이번 분기의 EPS가 얼마일지 맞혀야 하는 게임은 너무나도 어렵습니다.
2025년 3월 테슬라의 월스트리트 예상 EPS는 0.41이었습니다. 하지만 실제 EPS는 0.27 이였죠. 달마다 정확하게 몇 대의 전기차를 판매하는지, 그리고 얼마의 비용 절감이 가능한지 등 모든 변수를 정확히 계산하여 배팅하는 방식은 불확실성이 큽니다. 그리고 더 어려운 점 하나는 사람들의 심리적 변수입니다. 테슬라는 분기당 성적이 좋지 않았음에도 불구하고 기대감 때문에 주가가 올라가는 모습을 보여줬습니다. 벤저민 그레이엄은 주식시장은 단기적으로는 인기투표와 같지만, 장기적으로는 가치를 측정하는 저울과 같다고 말했습니다. 우리는 인기투표에서 누가 이길지를 맞추는 것이 아니라, 어떤 회사가 더 가치 있는지를 맞추는 게임을 해야 합니다.
그렇다면 장기적인 미래 예측이란 무엇일까요? 기업을 분석할 때 10년 뒤 해당 기업의 매출이 지금보다 커질지 아니면 줄어들지를 예측하는 게임은 분기당 매출 예측 방식보다 성공 확률이 높습니다.
A라는 기업의 현재 매출이 20억($2B) 달러 정도라고 가정해 보죠. 기업의 비즈니스 모델과 경제적 해자를 정확하게 판단한 후 10년 뒤 매출이 증가할지 감소할지를 예측하는 것은 단기적인 주가 흐름을 예측하는 것보다 쉽습니다. 또한 정확하게 매출 증가폭을 맞출 필요도 없습니다. A라는 기업의 경제적 해자가 확실해서 10년 뒤 매출이 올라간다는 분석을 하고, 10년 뒤 매출이 40억 달러($4B)까지 올라갈 것으로 예상한다고 가정해 보죠. 저렴한 가격에 주식을 인수했습니다. 이후 10년 뒤 매출이 30억 달러($3B)가 되어도 큰 문제는 없으며(물론 시장 지수를 이길 수 있는 알파를 만들어낼 수 있는가는 또 다른 고려 사항입니다.), 예측대로 되어도 좋고 그 이상으로 100억 달러($10B)까지 올라가면 매우 좋은 투자가 되는 것이지요. 예측에 실패하여 매출이 떨어진다고 하더라도 안전 마진을 충분히 확보하여 투자를 진행하였다면 피해를 최소화할 수 있습니다. 한 가지 확실한 것은 분기당 매출을 소수점 단위로 맞춰야 하는 작업보다 긴 시계열에서 매출 성장이 될 것임을 먼저 파악하고 그 후에 가치 평가로 넘어가는 방식이 성공 면에서 매우 큰 차이를 보인다는 것입니다.
장기적인 시계열로 보면 가치 투자자들의 전략을 사용하는 그룹은 시장수익률보다 평균적으로 약 ~2%가량 높은 성적을 거두었다는 리서치가 있습니다. 장기적인 성공 확률을 높이는 것이 투자의 핵심입니다.
정확한 질문과 이야기를 풀어내는 통찰력
위에서 장기적인 미래 예측이 단기적인 예측보다 쉽다고 이야기했으나 자세한 방법에 대해 이야기하지 않았습니다. 사실 미래 예측에 대한 접근법은 모든 투자자가 같을 수가 없고 정답이란 존재하지 않습니다. 기업 분석은 기업마다 전부 다르게 진행되어야 합니다. 정형화된 공식이나 수치를 봐야 하는 것이 아닌 정확한 핵심 질문과 이야기를 풀어내는 통찰력이 있어야 기업 분석을 진행할 수 있습니다. 그렇다면 이 글에서 2025년 5월 기준, 스타벅스에 대한 질문과 아주 약간의 인사이트를 공유하며 방향성을 제시해 보도록 하겠습니다.
스타벅스
스타벅스는 전 세계에서 가장 큰 커피 전문점으로 에스프레소를 기반으로 한 다양한 음료를 판매합니다. 2024년 기준 매출의 73.83%, $26.71B 은 미국 매출이 차지하고 있으며, 중국을 제외한 International 매출은 17.86%로 $6.46B로 생각보다 낮은 매출 비중과 저조한 성장률을 보여줍니다. 중국은 총매출의 8.32%, $3.01B를 보여주고 있습니다. (매수매도 추천 글이 아닙니다.)
미국 스타벅스의 내부 문제점
사이렌 오더 도입 이후, 그리고 코로나 이후 스타벅스 전체 고객의 8%가 주문 후 15~30분을 기다렸다는 통계가 있습니다. (2023년 통계)
미국 내 직영 매장은 증가추세지만 2023년 29,000명의 직원이 감소하였습니다.
음료 커스터마이징이 너무 세분되면서 음료 제조 시간이 늘어나고 Cost가 늘어나는 등 문제가 발생했습니다.
과거 스타벅스는 공간을 제공하며 바리스타와 인간적으로 소통하는 문화를 정착시키며 제3의 공간을 제시하였으나, 현재 다른 커피샵들과 비교하여 독특한 차별점을 느끼지 못하는 문제점이 있습니다.
이 외에도 많은 문제점이 있지만, 주요 문제점을 짚어보았습니다. 과거 제3의 공간과 직원 및 고객 간의 소통을 중시하던 문화에서 인력 감축으로 인한 경영 효율성 증진과 더불어 커피 공장 같은 문화로 바뀌면서 기존 아이덴티티가 흔들린다는 문제점, 그리고 음료 커스터마이징이 자유롭다는 장점이 고객들이 너무 자유롭게 음료를 커스터마이징할 수 있는 자유도 때문에 음료 한 잔을 제조하는 데 걸리는 시간이 지속해서 늘어났다는 문제점이 가장 큰 내부적 문제입니다.
과연 제가 지금 스타벅스의 CEO가 된다면 어떻게 해당 문제를 해결할 수 있을까요? 바리스타 숫자를 늘리면 음료 한 잔당 제조 단가가 올라가게 됩니다. 커스터마이징 항목을 제한하면 고객들의 반발이 예상되므로, 내부 문제점을 한 번에 정리하기가 어려운 상황입니다.
그렇다면 현재 CEO의 해결책은 무엇이고 CEO의 현 해결책이 어느 정도까지 해답이 될 수 있을까요? 해결책으로 인해 매장당 매출 증가율이 늘어날까요? 줄어들까요? 해답이 성공한다면 그 시점은 언제부터일까요?
경쟁의 심화
스타벅스와 다른 차별점을 내세우는 전략으로 커피음료 프랜차이즈 시장의 경쟁이 매년 심해지고 있습니다. 더치브로스나 캐피탈원 카페 등 특색있는 경쟁자가 많아지고 있습니다.
개인 카페들의 시장 진입 및 스페셜티 커피의 약진
전 세계에 수많은 커피 음료 경쟁사들이 생겨나고 있고, 개인 카페들도 많이 생겨나고 있습니다. 프리미엄 시장은 스페셜티 커피가 유럽, 아시아를 중심으로 약진하고 있다는 점도 눈여겨 볼만합니다. 그렇다면 이 많은 커피 전문점 중에 스타벅스의 포지션은 무엇인지, 차별점은 무엇인지, 또한 시장 자체가 아직 성장하고 있는지 파악해야 할 필요가 있습니다.
성장 동력? 그리고 중국
미국 내 경쟁이 심해지고 있고, 이미 미국 내 스타벅스 지점은 매우 많습니다. 미국에서의 성장률 기대치는 점점 낮아질 수밖에 없습니다. 그렇다면 스타벅스의 성장 동력은 무엇이 되어야 할까요? 역시 해외 시장 진출이 답일 것입니다.
그렇기 때문에 아주 오래전부터 스타벅스는 해외시장 진출을 하기 위해 상당한 노력을 했으나, 스타벅스가 성공하지 못한 나라가 많았습니다. 대표적으로 이탈리아, 캐나다, 호주의 시장 진출 실패가 손에 꼽힐 듯합니다. 그들의 커피 문화는 스타벅스의 문화와는 전혀 다른 문화를 가지고 있고 그것을 고려하지 못한 미국 성공 방정식 그대로를 들고 진출했다가 실패했던 것이 가장 큰 이유였습니다.
그런 이유로 해외 시장 진출이 그렇게 쉬워 보이지만은 않습니다. 현재 스타벅스가 해외 진출에 신경 쓰고 있는 나라는 어디이고, 어떤 전략을 통해 시장을 확보하려고 하나요? 그 전략이 유효하다면 성장률은 어느 정도를 기대해 볼 수 있을까요? 아니면 총 커피 시장의 몇 %를 차지할 수 있다고 생각하나요?
중국 시장은 스타벅스 총매출의 8.32%, $3.01B의 작지 않은 매출 비중을 가지고 있으나, 최근 미국 및 유럽 브랜드들의 경쟁력이 매우 약화하고 있는 조짐이 뚜렷합니다. 이유는 여러 가지가 있지만 큰 이유 중 하나는 중국 음료 프랜차이즈의 퀄리티가 크게 올라왔다는 것입니다. 개인적인 경험으로 헤이티 (HeyTea)를 싱가포르에서 처음 경험해 보고 그 차 베이스의 음료 퀄리티에 상당히 놀랐던 경험이 있습니다. 맛이나 퀄리티 면에서 그 음료를 뛰어넘는 프랜차이즈가 생각이 나지 않을 정도였습니다.
이외에 루이싱 커피 등 많은 경쟁자를 고려하고, 중국인들의 소비 성향을 고려했을 때 중국 스타벅스의 미래 전망은 어떨까요?
커피 공급 문제
커피 생산량의 문제점은 수십 년 전부터 지적되던 문제였습니다. 기후 변화로 인해 커피나무 경작지는 지속해서 변화하고 있습니다. 아라비카 커피나무는 더위나 추위에 약하기 때문에 전통적 커피 산지들에서는 해발고도를 높여서 새로운 경작지를 만드는 상황입니다. 커피 최대 생산지인 브라질에서는 가뭄과 고온 현상 때문에 미나스 제라이스 주 등에서 심각한 타격을 입었고 전년 대비 12%가량 생산량이 줄었다는 보고가 있습니다. 반면 로부스타 생산 지역에서 생산량이 늘었다는 보고가 있습니다. 하지만 로부스타 최대 생산 지역인 베트남의 커피 경작지는 지속해서 줄어들 가능성이 있는 것으로 보입니다. 중국에서 두리안 수요가 크게 늘면서 두리안의 판매가격이 높아짐에 따라 로부스타 경작지를 두리안 경작지로 바꾸는 농부들이 꾸준히 늘고 있다는 기사도 있습니다.
커피 수요는 전 세계적으로 꾸준히 늘고 있기 때문에 장기적인 관점에서 커피 공급 문제를 생각해 봐야 합니다. 기후 변화로 인해 커피 생산량이 변화하고, 새로운 지역에서 커피 재배가 시도되는 현상으로 이어질 것으로 예측되는데 이에 따른 커피 가격은 상승할까요? 하락할까요? 아니면 유지될까요? 가격 상승으로 인해서 스타벅스의 장기적인 COGS (Cost of Goods Sold)가 늘어날까요?
AI나 기술 발전으로 인한 업계 변화
스타벅스나 커피 업계는 AI나 다른 기술 발전으로 인한 근본적인 산업 변화가 있을까요? 그런 변화는 근본적으로 커피를 소비하는 방식을 바꿀까요? 좀 더 마이너한 변화라면 기술 발전을 이용하여 비용 절감을 할 수 있을까요? 비용 절감 과정에서 또 스타벅스의 기존 철학과 위배되는 문제가 생길까요?
스타벅스 예시 정리
위에 질문들이 스타벅스를 분석하는 데 필요한 모든 질문은 아닙니다. 하지만 어떤 방향성을 가지고 질문을 해야 하는지에 대한 대략적인 가이드가 되었다면 좋겠습니다.
미국 내 스타벅스의 문제점과 여러 질문들을 정리하였고, 해당 질문에 명확한 근거를 가지고 대답할 수 있다면 5년 후, 10년 후 미국 매출 증가율에 대한 답을 할 수 있습니다. 중국과 세계시장에서 스타벅스의 성장률에 대한 윤곽, 그리고 원재료 수급에 대한 문제, 기술 발전으로 인한 근본적인 비즈니스 변화나 그로 인한 비용 절감에 대한 인사이트를 전부 답할 수 있다면 그다음 벨류에이션(가치평가)으로 넘어갈 수 있습니다.
여러분이 분석하기에 저 위에 있는 기초적인 질문에 명확한 근거에 입각한 스토리를 만들 수 있나요? 불확실성으로 인해 만들 수 없다면 분석하기 어려운 회사인 겁니다. 어느 정도 가능하다고 판단하신다면 스타벅스의 5년, 10년, 20년 후의 매출이 증가할 가능성이 높을지 낮을지 확률적 접근이 필요합니다.
이런 접근법으로 인하여 10년 보유할 생각이 아니라면 투자하지 말라는 버핏의 조언이 나온 겁니다. 장기투자 접근법을 사용한다면 단기적이거나 외부 노이즈가 왜 중요하지 않은지 알 수 있습니다. 10년 뒤 매출이 올라가는 가장 중요한 요인은 바로 비즈니스 그 자체이기 때문입니다.
생각보다 어렵다고 좌절하지 마시길 바랍니다. 버핏과 멍거는 자신들이 들여다본 대부분의 기업은 자신들의 무지로 인해 너무 어려운 기업으로 평가하고 투자 부적격 회사로 판단 한다고 인터뷰했습니다. 그 명석한 버핏과 멍거조차 모든 기업을 분석하고 답을 내놓을 수 없는 겁니다.
성공확률에 가까워지기위해서는 올바른 질문부터 고민하는 것이 좋을 것 같습니다.
가끔 회사에서 임원들이 어떻게 이런 생각지도 못한 핵심질문을 하지라는 생각을 하는데, 마찬가지인 것 같아요
좋은 질문을 할 수 있는 2차적사고가 필요할 것 같아요